记者 樊旭

5月，中国制造业采购经理人指数（PMI）较上月下跌0.4个百分点至48.8%，连续三个月下降，且降幅超预期。这只是当前经济低迷的一个侧面，4月以来，基建投资、房地产开发、青年就业等数据均指向经济复苏步伐放缓。

由此，市场对宏观政策加码的预期开始上升，尤其是期待财政政策进一步发力，扩大内需、拉动基建以实现稳增长。分析师普遍认为，7月或是增量政策出台的窗口期，在具体措施方面，除了加快地方政府专项债券发行等常规操作外，政策性开发性金融工具、特别国债、长期建设国债也是潜在的政策选项。

在分析师提到的增量政策选项中，政策性开发性金融工具的呼声最高，这被认为是拉动基建投资增速的有效应对措施。

2022年下半年，为对冲疫情冲击的负面影响、积极扩大有效投资，在人民银行支持下，国家开发银行、中国农业发展银行和中国进出口银行分别设立了基础设施基金，合计投放7400亿元，有力补充了一批交通、能源、水利、市政、产业升级基础设施等领域重大项目的资本金。

“2022年两批政策性开发性金融工具推出的背景包括经济短期承压、一般公共预算存在约束、土地出让收入下行幅度较大、地方政府债务扩张空间有限等因素，而这些因素在2023年上半年依然显性。”广发证券宏观分析师吴棋滢在研报中指出。

国家统计局数据显示，1-4月，基础设施投资同比增长8.5%，涨幅较前3个月回落0.3个百分点。根据天风证券监测的微观数据，3月下旬开始，与基建相关的螺纹钢需求量明显下滑；4月上旬开始，石油沥青开工率大幅回落；4月中旬开始，水泥产能利用率大幅回落。

从财政收支情况来看，1-4月，全国一般公共预算收入同比增长11.9%，但增长的主要原因是低基数——去年大力推行增值税留抵退税政策。往后看，年内税收收入增速大幅回落的可能性较大。更为重要的是，1-4月，土地出让收入同比下降超过两成，土地出让金是地方政府基建投资的重要资金来源，因此，卖地收入下滑将削弱地方政府投资基建的动力。

根据天风证券的测算，在不新增政策性金融工具的情况下，如果全年土地出让收入下滑1.2万亿元，则全年基建增速可能仅有3%左右，不足以支撑今年的稳增长目标。因此，在适当时机推出政策性金融工具可能是大概率事件。如果要完全对冲土地出让收入下滑对基建的影响，可能需要投放3500亿-5000亿元。

从投向上看，分析师指出，2022年政策性开发性金融工具主要用于市政和产业园区、交通运输、水利工程、职业教育等领域，并以经济大省为重点支持对象，今年可能也是如此。

除了政策性开发性金融工具外，也有不少观点建议中央政府考虑通过发行特别国债、长期建设国债等方式加杠杆，弥补居民和企业部门加杠杆空间有限的情况。

“过去三十年，除了2003-2008年的出口腾飞期，要稳定经济增长，居民、企业、政府部门至少要有一个加杠杆。当下居民加杠杆要依赖房地产且受制于人口周期，制造业中下游产能趋于过剩指向民企加杠杆速度放缓，相对最有必要且有空间加杠杆的是广义政府部门。”招商证券首席宏观分析师张静静在研报中称。

她进一步表示，政府加杠杆将主要有两个作用传导路径，一是直接有助于缓解下半年基建投资增速的下行压力和地方债务风险；二是通过扩大投资缓冲地产带来的就业和薪资压力，最终反馈到居民消费。

国联证券首席宏观分析师樊磊表示，如果今年经济大幅低于预期或者就业和地方债务等风险因素出现了非线性调整，发行特别国债将是政策选择之一。

2020年，为应对新冠疫情，我国发行了1万亿元特别国债，用于地方公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出，并预留部分资金用于地方解决基层特殊困难。此前，特别国债也用于经济遇到的“特殊”情况。

与特别国债不计入财政赤字不同，长期建设国债则纳入一般预算，增加赤字规模，主要用于各类重要基础设施建设。1998年，在亚洲金融危机叠加特大洪涝灾害的背景下，财政部向四大国有商业银行定向发行了1000亿元十年期国债，之后直到2008年每年都有长期建设国债发行，累计发行1.13万亿元。

分析人士指出，发行长期建设国债不仅能拉动基建投资，也能兼顾到近年来地方债务压力加大的问题，尤其是在今年以来地方频繁传出偿债困难的背景下。

粤开证券首席经济学家罗志恒表示，发行长期建设国债有助于优化调整债务结构，地方政府公共服务的收支差由地方一般债支持，有专项收益的项目通过地方专项债支持，缺乏项目收益但属于国家重大建设工程通过长期建设国债弥补。