“星河控股未来有意将所有可能纳保的长租公寓项目都申请纳入，助力完善住房租赁保障体系，同时有政府背书，也有利于提升项目出租率。”

明源不动产研究院首席研究员艾振强告诉界面新闻，房企长租公寓项目申请“纳保”其实并不难，但现在40个试点城市基本是一城一策，需要满足各地的具体条例要求。

驱动力

房企“纳保”热情高涨的背后，在于诸多政策利好对保障性租赁住房发展的支持。

世邦魏理仕指出，保障性租赁住房具备政策性和市场化的双重属性。公募REITs的退出通道、非改居的合规化、税收和信贷方面的优惠政策等，这些都将赋予保障性租赁住房独特的投资优势。

除了享受金融支持、税收减免、财政补贴等政策优惠外，星河控股还表示，参与保障性租赁住房的建设运营能展现房企情怀，同时有助于提升城中村项目产权的合规性。

万科方面还特别指出，取得保障性租赁住房项目认定书后，用水、用电、用气价格将按照居民标准执行，这有利于为城市新进入人群提供性价比高一些的租住服务。

当然，对于房企而言，首当其冲的利好是保障性租赁住房可拿到申请公募REITs的“门票”。

租赁住房和REITs天然适配度高。从国际经验来看，租赁住房尤其是以重资产运营的租赁住房，具备投资规模大、投资回报期较长、现金流持续稳定以及有持续经营能力的特点，是备受REITs市场青睐的底层资产类别之一。

REITs又可以帮助长租公寓运营商实现“投融管退”的闭环，为租赁住房项目提供退出渠道，快速回笼资金，有效提高租赁住房市场的流动性。

从机构房东涉足长租公寓开始，业内对放开公募REITs的呼声就不断。

海通证券研报指出，如果没有税收优惠（提升租金收益率）或REITs/ABS等金融工具帮助，重资产类项目前期占用资金量大，收回成本慢，难以形成规模。

万科高管此前曾表示，长租公寓运营本质上是资产管理，需要找到更便宜的资金用以持有更多的资产，利用规模效应及增量价值赚钱。更便宜的资金则包括险资、债权，甚至REITs机构等低利率的资本，未来最理想的资产持有人应该是REITs。

ICCRA住房租赁产业研究院院长赵然对界面新闻表示，保障性租赁住房REITs把长租公寓的“投融管退”商业闭环跑通了，对于房企来说，这是其目前能够把长租公寓商业模式跑通的唯一通道，所以大家都会去尝试。

作为长租公寓运营方的另一龙头房企，龙湖方面也对界面新闻表示，关于保租房REITs，公司正在积极关注和了解中。

另据睿和智库，万科泊寓也正筹备发行公募REITs，争取2023年获得入场券。

在融资通道逐渐打开的过程中，国内已成功发行的四单保租房REITs、尤其是代表市场化机构的华润有巢REIT具有可借鉴意义。

华润有巢REIT底层资产主要有两个，一个是位于上海松江区泗泾镇的保租房，另一个是松江工业区东部园区的保租房，截至 2022年9月30日，出租率均达到94%，虽运营时间未满三年，但达到稳定运营状态，产生持续、稳定的现金流，测算出的年度分派率达到4.3%左右。

不错的投资回报率，是公募REITs发行的关键指标。赵然表示，一般要求现金流分派率不低于4%，这对底层资产包的优质性和运营管理机构的运营能力都有考验。

 “如果将公募REITs比作一个鱼池，我们就需要让鱼池里的鱼一直都有活力。而长租公寓项目到了6-8年后需要翻新改造的时候，出租率就会出现下降的趋势，这个阶段就要把这条鱼从池子里拿出来，放进新的有活力的鱼。”

在赵然看来，保租房REITs仍在试水阶段，目前成功发行的四单都是不同城市的项目，且基本都是新建项目，还没有涉及“非改居”在内的改造项目，同时也没有出现多地项目打包成一个资产包的情况，这些可能性都需要继续探索。

虽然政策支持力度不断加强，但REITs申请门槛并不低，同时“纳保”后也会对长租公寓项目有一些限制。

据界面新闻了解，保租房的租金要接受政府监管，一般要求低于同地段、同品质市场租赁住房租金或九折以下，部分城市还要求租金年增幅小于5%。

景晖智库首席经济学家胡景晖认为，对于相关企业而言，是否要参与“纳保”就是个算账问题，应当看成本降低额度能否覆盖收入减少额度。

赵然也认为，还有一些房企项目获取的成本很高，“纳保”后会被保租房的约束条件束缚住，这样它的投资回报率难以满足REITs的要求，没有了退出的逻辑，这类项目也就没有太大“纳保”动力。

星河控股也对界面新闻表达了他们对于“纳保”存在的顾虑：目前还不清楚保障性租赁住房未来资产退出及大宗交易是否会被限制。

业务重构

作为房地产长效机制的重要组成部分，国内长租公寓市场在政策鼓励下经历了2017-2018年的一波投资热潮，开发商系、酒店系、中介系、创业公司等机构房东一拥而上。

然而2019年-2020年，行业一度被贴上了机构房东高价抢占房源、资金链危机后跑路等负面标签，机构房东开始放慢扩张步伐，优胜劣汰加剧，行业进入调整阶段。

作为机构房东中重要的一支力量，开发商这两年也开始对长租公寓业务的发展战略进行矫正，有的选择退场，有的选择将这一业务边缘化，有的则继续坚持，并将长租公寓业务作为主营业务之一，如万科、龙湖、华润置地、旭辉等。

对于仍将长租公寓当作集团重点业务的房企而言，尽早实现盈利是首要目标。因此，除了积极“纳保”，这些房企长租公寓品牌如今还对商业模式、产品类型等进行重构。

就商业模式来看，在发展的初期，一些房企通过中资产模式即“二房东包租模式”来快速扩大规模，如今则更多转向了重资产和轻资产模式，轻重并举或以重资产为主成为未来开发商布局长租公寓的主流选择。

“‘二房东模式’终究是昙花一现，企业在不知道这个行业的本质逻辑时这样做最快、最简单。”赵然表示，长租公寓行业的本质逻辑是一个重资产模式的行业，以管理输出的轻资产模式也需要建立在有一定的重资产基础上。

万科泊寓曾为“二房东模式”付出过不少学费。万科主席郁亮在今年初的业务会上反思道，对城中村进行大规模集中改造的“二房东”模式，让万科付出了很大的代价，到今天还在为此付出代价。“如果没有城中村“二房东”的业务，万科的长租公寓业务早就开始可以赚钱了。”

万科泊寓方面对界面新闻表示，泊寓如今坚持轻重并举，随着产品和运营能力逐步受到市场认可，泊寓通过输出轻资产类型占比的项目逐步提高，从过往主要依靠资本推动规模增长，转向依靠自身能力实现有质量增长。

华润有巢则选择聚焦一二线城市的租赁用地和集体用地，或者用轻资产方式去扩张长租公寓项目。星河控股目前还是以重资产持有为主，但其告诉界面新闻，未来将择机而动，积极主动地进行轻资产探索，计划重资产与轻资产比例达到8:2。

在产品类型上，各大房企也逐步丰富产品线，包括高端公寓、青年公寓、大型租赁社区以及宿舍型公寓等。

大型租赁社区是近几年的热点，随着R4用地、集体土地、自持用地入市的新建租赁住房项目增加，大型租赁社区成为市场租赁住房的重要房源供给之一。

凭借着在物业管理以及商业管理方面的综合优势，开发商也顺势成为大型租赁社区的主要运营者。

根据ICCRA对市场近90万间集中式租赁住房房源的统计，截至2022年上半年，租赁式社区占比仅次于青年公寓，达到20%，较2019年年末增加10个百分点。

租赁式社区还是“纳保“比例最高的产品类型。ICCRA统计数据显示，截至今年三季度，租赁式社区已“纳保”房间规模占总规模的31.3%。

赵然表示，大型租赁社区的增加会是未来2-3年的一个趋势，但是再往后就不一定了。因为大型租赁社区是伴随着特定的土地供应集中释放的，但这类土地基本已经过了集中释放期。

在客户端，房企长租公寓品牌从早期的To C （面向个人客户）为主开始更多地拓展To B（面向企业客户）和To G(面向政府客户)。

艾振强表示，To C的话客户流动性很大，To B、To G则明显更稳定。

客户的不稳定性会直接影响获客成本以及空置率。赵然指出，拓展企业端以及政府端的根本驱动力就是降低获客成本，同时维持较好的续租率。同时也与大型租赁社区更多的推向市场有关，这类产品需要拓展大客户以更好的完成出租率。

因此，向B端发力也是万科总裁祝九胜今年下沉到一线业务主管长租公寓后，在拓客方面的突破点。

祝九胜曾提到，“我们今年新增了160个B端客户，简单算一笔账，如果一个B端客户能够带来百个C端客户的话，那160个就能达到1.6万的C端客群，然后再通过B去链接B端。”

从实际运营效果来看，如今长租公寓业务已实现盈利的只有招商蛇口和龙湖，万科则表示将于2023年实现成本法下会计报表盈利。

发展长租公寓，一方面是房企在地产行业转型背景下对新业务的探索，另一方面是在国家大力发展保障性租赁住房的方向下，与政策和行业趋势结合，房企在这条业务线上，最终能否实现企业价值和与社会价值的统一，还需要更多的探索。