文|满投财经

8月3日盘后，固生堂（02273.HK）发布2022年上半年业绩预告。据公司初步核算，公司22年上半年实现净利润约5400万元，去年同期为亏损3.50亿元，实现扭亏为盈。公司指出，经调整净利润净额增加的原因是由于业务扩张以及应占的收益增加，以及去年下半年以及今年上半年偿还短期银行贷款，使融资成本减少的综合影响所致。

固生堂于2021年底登陆港交所，在港股普遍下行的时间段内作为少数走势较强的港股而受到市场关注，公司股价在6-8月期间累计涨幅接近50%。这家主要经营线下中医馆的企业正在以高速进行业务与业绩的增长，成为港股医药股中难以被忽视的一部分。

01 线下中医馆展开线上业务，高付费&高复诊支撑营收

固生堂最早成立于2010年，是一家具备线下以及线上网络医疗服务的中医医疗健康服务提供商。公司主要为客户提供中医医疗方面的诊前准备、资讯诊断、理疗和药物治疗以及跟进服务等。据公司年报显示，公司于2021年末已在全国11座城市开设经营了42家基层中医馆，同时展开互联网医疗、建立线上健康管理平台，布局全国343座城市。

从业绩上来看，2019年－2021年，公司营收分别为8.96亿元、9.25亿元和13.72亿元。尽管因疫情影响，2020年公司上升趋势出现短暂停滞，但在2021年时就已经恢复正常增长。毛利率方面，公司2021年毛利率为45.2%，整体处于较高的水平。截至2021年底，公司实现年度经调整利润为1.56亿元，较2020年同期增长85%。

拆分业务来看，公司业务主要分为线下医疗机构以及线上医疗健康平台带来的收入。目前线下医疗是公司收入的主要来源，2021年，公司线下医疗机构带来的收入达到12.18亿元，占总收入比重的88.8%。而公司的线上医疗收入作为公司新兴业务体现出了较高的增速。其收入占比从2020年度的2.6%增长至2021年的11.2%，收入增速高达536.3%。预计未来公司的线上收入占比会快速增加，成为公司的第二增长曲线。

在主要经营数据方面，固生堂在年报中披露的数据显示其用户具有较高的粘性，2021年度客户平均就诊人次达到267.3万人次，客户回头率高达62.8%，且近三年人均消费均在500元以上，贡献了较高的人均支出。其中，注册了公司会员的人数数量达到13.9万人次，会员年回头率达到87.3%，占总收入占比达到31%。

作为中医医疗机构，医师资源是固生堂最为核心的竞争力。据公司财报显示，固生堂邀请的中医大多是三甲医院挂号难、门诊量大、患者认同度高的医生，并主要以专家挂号收费作为给予中医专家的报酬，形成专家少开药，提升用户回头率的机制。截至2021年底，固生堂表示拥有国内最多的持证中医师数量，总数高达2万人以上，目前共有7位国医大师在固生堂下属医疗机构出诊，为公司提供核心竞争力。

上述的著名中医师的薪资与酬金以及中药材的进货成本是公司主要的营业成本。2021年，公司营业成本占总收入成本达到7.51亿元，占总收入成本达到60%，较2020年同比增幅达到54.1%。成本的增加也是导致公司2021年毛利率出现小幅下降的主要原因。

02 中医服务行业前景优渥，疫情消退后竞争力更甚

随着国内老龄化程度逐渐提升，有关健康管理的意识不断觉醒，越来越多的国民意识到了原本的“亚健康”状态，并寻求预防保健以及慢性病管理的手段。而中医作为我国传统医学领域，其治疗效用与口碑一直以来在国内得到广泛认可。据弗若斯特沙利文报告，2019年，中国中医大健康产业总值达到了人民币994亿元，占当年中国医疗健康市场总额的19.7%。预计2030年市场规模将达到29730亿元，2019-2030年均复合增速达到11.3%。

中医是一个庞大的医疗体系，其相较现代医疗体系而言也有不遑多让的细致度。具体而言，中医可以分为诊断治疗、中药、中医保健品、中药基础设施（中药种植）、重要健康监测设备、中医医疗器械等6大类，其中诊断医疗和治疗服务是其中中医诊断和治疗服务是市场占比第二的细分板块，2019年占整个中医大健康产业规模的32%，预计到2030年将达到61.8%，成为行业占比最重的产业。

中医诊疗服务市场极其分散，本身市场上就具有大量零散的个体店面，与规模化的医疗机构形成抗争，且私营中医服务企业还需要面对来自公立医院的竞争，行业竞争激烈固生堂作为港股中医上市公司中较为稀缺的结合线上线下的中医诊疗服务提供商，其本身面临的竞争环境并不轻。据公司招股说明书显示，公司在私立中医诊疗服务分布的市场份额为0.6%，排名第八。

就亚健康状态的关注度来说，国内一线城市的“卷王”明显更为关注自身的健康状态，较高的收入也使其更愿意为自身的健康买单，寻求更为专业的治疗。据固生堂年报数据显示，2021年公司收入的七成均来自一线城市。因此公司也在持续加强一线、新一线城市的市场布局，加快北上广深的收购以及店面布局。

值得注意的是，2022年以来，一线城市疫情出现反复，其中以上海/深圳尤为严重，上海出现过整体封城的情况，而深圳也偶有暂停营业的政策限制存在。在疫情影响下，公司一季度部分店门存在过1-2月的关停期，对公司业绩形成压力。在此背景下，公司上半年仍实现较高的正向增长。

整体来看，在市场需求不断增长的环境下，中医诊疗作为国内一直以来扶持发展的产业具有显著优势，固生堂凭借其医师资源的统合能力，在中医诊疗市场中具有一定的竞争力，随着预计在疫情得到缓解后，公司新开门店+正常营业能够为公司带来更为明显的利润增速。