文|阿尔法工场研究院

2021年6月25日，有市场消息传出，首创置业（2868.hk）或将私有化。当天首创置业股价开盘迅速拉升，盘中涨幅一度冲至68%，最高达1.88港元/股。

两周后，官方公告姗姗来迟，首创置业正式披露了相关消息，公司将向港交所申请自愿撤销H股的上市地位。要约人北京首创城市发展集团有限公司，提出以2.8港元/股将其私有化，注销总额为 52.9亿港元。

在复牌后，公司股价暂升45.93%，7月12日，首创的股价已经跃升至2.54港元，创近两年来新高。

首创置业究竟缘何会走上私有化退市的道路？常年萎靡、H股交易量差只是其寻求私有化退市的诱因。主因还是由于近几年销售能力下降、业绩下滑。

01 股价萎靡

首创置业自2003年上市至今日，股价长期在2元以内徘徊，而在今年4至5月期间一度跌入1元大关。此外，公司交易流动性也长期处于较低水平。

作为北京政府所属的大型国有企业，首创置业的业务布局包括住宅开发，奥特莱斯综合体，城市综合体，土地一级开发等核心业务。同时对于文创、高科技地产、长租公寓等赛道也有所布局。

2020年3月，公司公布的年度业绩数据显示，营业收入212.48亿元；营业利润18.19亿元，同比下降49%；归母净利润9.82亿元，同比下降54%；毛利率23.66%，同比下降8.99%。

首创财务总监范书斌对此解释道：“受到新冠疫情和部分城市调控的影响，公司二类开发项目销售速度不及预期，高毛利一级开发项目也未能上市，同时奥莱业绩也受到较大冲击，多重不利因素影响下，公司业绩同比有所下滑。”

与此同时，奥莱综合体业务也向集团总部出售转让。

很显然，把奥莱剥离港股上市公司主体，可以减少港股对于资本运作、资金融资方面的限制；而总部的出手相助，可以提升其融资信用担保的资质，从而更好的支持奥莱在全国的健康发展。

盈利表现不及预期，首创置业长期以来的高杠杆同样存有隐患：现金短债比为1.13，净资产负债率为127%，剔除预售款后的净资产负债率为71.3%。三道红线中仍然踩中两条。

其实首创系的资金问题在今年5月就已有所端倪。4月末，上海电气通讯技术有限公司由于应收账款发生逾期，向法院提起了诉讼，请求判令被告首创集团、首创贸易公司向其合计支付货款11.93亿元及违约金。

一石激起千层浪，首创集团的资金问题瞬间引发了社会各方广泛地关注。

是什么让首创置业的资金压力与日俱增？又是什么让其二级市场表现低迷以至退市？

02 战略摇摆

纵观首创置业的发展历程，其战略模式经过了三个阶段的转变，分别为离京、回京、再离京。

2002年公司在京起步，一年后于香港联交所主板上市。此后迅速进入成都、无锡等市场，实现了环渤海-中西部-长三角的区域布局。

但是受到08年金融危机等多方面因素影响，大多数项目遭遇了去化慢的问题。

据统计，公司从拿地到开盘的平均时间间隔为 2.17 年，开盘3年后的累计销售进度过慢，使得首创置业在土地一、二级开发后无法快速转化出销售业绩，回笼现金流。

因此京外投资逐步减少，投资重点开始重新转回京津冀地区。此时的首创集团也积极发挥了大股东的资源优势，使得公司以低成本、低投入获取城市核心地段优质土地资源。

随着 “330 新政”等一系列利好政策的提出，公司在京津冀的销售业绩也创下新高。但过度依赖环京地区导致错过了三、四线城市的开发，京津冀以外地区的销售业绩长年处于不温不火的状态，增速趋缓。

反观此时加仓三四线城市的房企，以万科、碧桂园、恒大、中梁控股等为代表，均实现了规模上的跨越式发展。

对于企业来说，在全国化进展不顺的情况下，专注熟悉的地区无可厚非。但是轻率地放弃三四线城市，也等于放弃了扩大规模的大好机会。

随着环京地区“317 新政”等限购政策的不断升级，公司被迫再次离开京津冀，开启了全国化的进程，而此时大本营京津冀地区的销售也不断回落，增速由2017年的16.23%降至2019 年的1.16%，增长接近于停滞。

03 领军人物更迭

客观的讲，首创置业的战略摆动，与其大股东首创集团的领军人物更迭密切相关。近些年围绕首创集团董事长的话题可谓是层出不穷。

作为与王石、潘石屹，冯仑等中国房地产黄金一代的领军人物，在中国房地产行业最黄金的十多年时间里，正是刘晓光将首创置业推上行业龙头，公司也于2003年成功在港股上市。

刘晓光一度在京津冀地区疯狂扩张拿地。以至现在，首创置业还能继续啃刘晓光的“老本”，同行也戏称其为“京城地主”。

根据2021披露的半年报显示，公司一到六月实现销售面积32万平方米，而京津冀地区就达到了12.2万平方米，

然而首创的日益强大却无法掩盖刘晓光人生的跌宕起伏。2006年6月，因涉嫌违规土地交易，刘晓光曾被带走调查，随后回归重新主持工作，并担任首创集团董事长直至2015年。2年后因病逝世，享年62岁。

刘晓光后，王灏曾短暂出任首创集团董事长一职。但王灏的首创之旅更像是基层历练，仅半年之后便离开首创步入政界。

2016年9月，李爱庆出任首创集团董事长及党委书记。空降首创前，李爱庆曾任北京市国有资产经营有限公司董事长。

李爱庆的空降让首创置业近年来将更多将精力转移到长三角、大湾区、武汉等南方城市，销售规模也持续维持在800亿元左右水平，但却始终难以突破千亿大关。

“首创置业作为国企会更多承担社会责任，过去较多开发高档住宅、未来会更多参与到保障房、长租房、集体房、安置房建设，以满足刚需和内需。利用企业较低的土地成本，更多投入保障房建设。”李爱庆在接受采访说。

在李爱庆的带领下，首创集团逐渐完善了环保产业、基础设施建设、金融服务业务等多元化的产业布局。并有首创置业、首创博桑、北京首创股份、首创环境控股等多家上市公司。

2020年5月，李爱庆不再担任首创集团董事长与党委书记的职务，由原北辰实业董事长贺江川接任。然而，仅仅退休1年的李爱庆于今年7月6日因涉嫌违法违纪被带走，正在接受纪律审查和监察调查。

04 结语

首创置业，作为“京派房企”的典型代表，历经了刘晓光时代的如日中天，也品尝过李爱庆时代的五味杂陈，现如今面临退市私有化的无奈结局。

“去开发”已是大势所趋，虽然长年估值过低导致融资困难，但作为国企，首创需要承担更多的社会责任，跻身于更多的长周期业务。相反若是上市平台，细小的战略举措就会影响公司的股价波动，影响公司的市场预期。

因此看，首创置业的退市行为不失为识时务之举。

“三道红线”的到来意味着中国房地产时代上半场彻底的终结，在融资通道愈发收窄的环境下，即便是像首创置业这种国企也需推陈出新、涅槃重生。

在私有化尘埃落定后，首创置业也将彻底改名首创发展，探索业务多元化的发展方向。

如十八里店的首创繁星，建筑面积达到40万平方米，曾拿到中央财政专项资金2亿元以上的补贴，成为北京市获得最大专项资金支持的单个租赁房项目。再如北京文创园朗园，已经实现品牌扩张，逐渐布局于杭州厦门等城市。

与此同时，退市回归首创集团的大系统，对于其业务本身也充满利好，毕竟AAA的信用评级大部分也源自于股东的担保背书。相信在“三道红线”指标持续改善后，首创的千亿魔咒或将打破。