文|每日财报 何嫱

自1995年创立以来，绿城中国已走过25个年头。

绿城中国既当过行业的领先者，也在时代的洪流之下经历着起起伏伏，从坚守品质优先，到“痴迷”代建业务，经历了股权激变的绿城中国还是遗憾地缺席了房企扩张规模的黄金期。

绿城中国几乎是房地产行业尝试“轻资产”模式的第一人。在经过了10年沉淀之后，绿城中国分拆绿城管理单独上市，成为了“绿城”品牌和代建模式的输出主体。不过，成也代建，败也代建。

倚重代建，布局错位

2018年之前的绿城中国由于过多聚焦三四线城市，极致追求高品质，导致项目去化较慢，现金流压力大；同时在2015-2017年房企规模集中增长时期，绿城中国过度注重代建业务，直接导致其业绩增速低于同业水平。

数据显示，2016年至2019年，绿城中国持续发力代建业务，代建业务销售额分别为181亿、430亿、552亿、664亿。其中，2017年，其代建业务增速高达138%，代建销售额占比从2016年的15%上涨至2018年的35%。

由于代建业务的持续增长，绿城中国也对其不断加大投入，这也影响到了公司自营项目的发展。数据显示，2016年到2018年，绿城的自营项目销售额分别为958亿、1033亿、1012亿，其中，2017和2018年增速分别为7.8%、-2%。这也导致绿城中国的总销售额增速由2016年的58%下降至28%，至2018年进一步下降至7%。

彼时正值房企规模增长的黄金时期，房企纷纷加杠杆拿地。绿城中国选择发力代建业务，反而影响了自投项目的增速，进而影响公司业绩的整体发展。

绿城中国的错位布局主要体现在：明明主打高端楼盘，但项目布局却集中在经济实力一般的三四线城市，如台州、济宁等。在消费能力欠缺的城市做高端楼盘，好比在穷乡僻壤开奢侈品专卖店。

绿城的产品无疑是成功的，但高品质的背后是漫长的工期以及较大的成本压力，消化这部分成本依赖高定价，这对于消费能力偏低的三四线城市居民来说是巨大的压力。

数据显示，绿城中国在2016年开启战略去库存计划，当年三四线房源去化148亿，去化率仅为49%。从2017至2019的整体去化情况来看，绿城中国在三四线城市的低去化率是整体去化水平偏低的主要原因。

计提减值，土储堪忧

虽然从表面上看，绿城中国2020年营收利润实现双增，但是其部分盈利指标并不理想。若扣除汇兑损益、收购收益、若干资产的减值亏损计提与拨回的税后净影响，以及若干资产的公平值调整的税后净影响，该公司2020年股东应占核心净利润为39.93亿元，相较上一年的43.36亿元同比下滑7.91%。数据显示，绿城中国2020年的毛利润为155.73亿元，与上一年度的156.40亿元基本持平。

但同年度23.7%的毛利率却相较2019年下降1.7个百分点。其中，物业销售毛利率下滑1.3个百分点。此外，绿城中国2020年净利率虽创近年新高，达到8.76%，但相较于同年度全国百强房企11.2%的净利率均值而言，仍低2.44个百分点。并且百强房企的净利率均值较上一年同期下跌0.7个百分点。

在过去几年里，绿城中国的净利率最高时也仅达到2016年的7.67%，最低时为2018年的3.94%，长期徘徊在行业内的低位水平。值得注意的是，绿城中国2020年计提的资产减值为13.34亿元，与去年同期基本持平。其中，房地产类计提4.78亿元，另外8.56亿元减值拨备包括足球俱乐部的2.55亿元以及山东莱芜风景区拆除减值3.4亿元。

在此之前，绿城中国已连续三年进行减值拨备。2017年—2019年期间，绿城中国计提资产减值金额分别为9.79亿元、17.35亿元和13.76亿元。仅三年时间就计提了40.90亿元，加上2020年计提的数值，共计54.23亿元。

此外，绿城中国还存在土地储备不足的问题，导致这一现状的主要包括两个原因，一是受到2014年资金链紧张影响，导致绿城中国拿地较少；二是由于绿城中国自身的土储策略失误，较大部分的土储资源集中在建德、诸暨、德清这样的三四线城市，去化较慢。数据显示，2013年至2016年，绿城中国全年拿地额保持在200亿左右，其中2014年和2015年，受到股权激变的影响，绿城中国的拿地额也未能有所进展。

由于拿地较少，导致后续销售和回款都受到影响，有进而影响到拿地，形成恶性循环。受到土储不足的影响，在经过2-3年的房地产周期之后，这种恶性循环的结果在2019年业绩上有所体现。2019年上半年，绿城中国实现营业收入186.6亿，同比下降44.4%，股东应占利润为20.6亿，同比下降11.9%。上半年销售额743亿，仅完成2000亿销售目标的37%。

值得注意的是，截至2020年末，绿城中国净资产负债率和现金短债比均已符合监管要求，但剔除预收账款的资产负债率达到71%，仍“踩中”一道红线。虽然该指标相较于同年年初的73%下降了2个百分点，有向好趋势，但仍处于黄档。绿城中国能否走出错位布局，《每日财报》将持续关注。