文 | 娱乐独角兽 何西窗

“得到”终于上市了，不过估值却比三年前有所下滑。早在2017年，得到APP被传闻拟Pre-IPO轮融资，估值达70亿，但消息被罗振宇否认。

三天前（9月25日）罗振宇创立的北京思维造物信息科技股份有限公司（以下简称“思维造物”）正式递交招股书，拟在创业板挂牌上市。而思维造物旗下，线上市场以“得到”APP、“罗辑思维”微信公众号等平台为主，向用户提供课程、听书及电子书等产品；线下市场则通过“得到大学”、“时间的朋友”跨年演讲、线下课程等形式输出内容产品完成变现。

招股书显示，思维造物拟公开发行A股数量不超过1000万股，占发行后股本比例不低于25%，具体募资金额达到10.37亿元。按此比例计算，思维造物公司估值超过了40亿元。

而一该募资顺利完成，思维造物将顺利登上创业板，成为国内知识付费第一股，罗振宇成为了最成功的“知识服务者”。

可是世界总是辩证的，招股书的气势汹汹背后，也无形暴露了知识付费行业的痛点。比如得到APP缓慢增长的课程GMV、比公众预期相对较低的利润率、以及目前没有透露的课程复购率等。

知识付费和它的门徒似乎要走上胜利的顶点，但是顶点上风声依旧呼啸。

思维造物拟上市、巴九灵借壳失败，罗振宇赢了吗？

在知识付费领域一直存在“罗吴之争”，同为财经记者出身，罗振宇与吴晓波被视为知识付费领域的两大代表性人物，两人一路同行，输赢之争从未断绝。

2014年罗振宇成立思维造物，六年时间里，思维造物经历了5轮外部融资，投资方里包括红杉资本中国、腾讯投资等资本巨头。2017年知识付费风口大盛之时，思维造物公司估值达到80亿，按照罗振宇41.67%的持股比例（直接持股为30.35%、通过杰黄罡公司间接持股11.31%），当时他的身价达到了33亿元左右。

而三年后当思维造物公司提交上市申请时，估值已经“缩水”了一半，这背后是否有投资人急需套现的推动不得而知。

而另一边，2014年吴晓波的“吴晓波频道”上线，并成立了杭州巴九灵文化创意股份有限公司（以下简称“巴九灵”），2017年巴九灵完成A轮融资，公司估值达到20亿。

2019年，罗振宇与吴晓波都不约而同着眼于资本市场。罗振宇致力于IPO，当年10月北京证监局公布辅导信息显示，思维造物将选择在科创板上市，时间漫长，但希望尚存。而吴晓波则选择借壳上市，2019年3月巴九灵企图以15亿元借道全通教育实现上市，但是这笔交易走向失败。

到了2020年，随着思维造物上市的消息再次传出，罗振宇与吴晓波“同路人”之间微妙的较量，似乎到了关键节点，罗振宇或许将抢先一步成为知识付费第一股。但是罗振宇赢了吗？答案还不确定。

已经有媒体指出，但从盈利角度而言，思维造物的利润率并不如预想。根据思维造物招股书数据，思维造物在2017年-2018年实现营业收入分别达到5.56亿元、7.38亿元，净利润分别为6131万元、4764万元。而巴九灵此前公告显示，2017年-2018年，巴九灵营收分别达到1.9亿和2.3亿，净利润分别为5015万和7487万。

换句话说，在思维造物的营收规模远超过巴九灵的情况下，二者的利润率并没有相差很大。

脱离“罗吴之争”，思维造物的利润率知识服务型公司里也同样不算突出。在参考掌阅科技、中文在线等线上知识服务业务为主的公司或者中公教育、豆神教育、创业黑马等线下知识服务业务公司毛利率，行业可比公司毛利率平均值为47.82%，而思维造物毛利率在42%左右。

从用户体量上而言，思维造物线上以得到APP与“罗辑思维”微信公众号为主，据招股书数据显示，截至2020年3月31日，得到APP月活跃用户数（MAU）超过350万，累积激活用户数超过3746万，累积注册用户达到2135万。

而这个用户情况，与喜马拉雅、知乎、樊登读书和混沌大学等提供知识服务平台相比，也并不突出。2017年知识付费正值风口，极光数据显示，得到用户大多安装了喜马拉雅和知乎，其中超过50%的得到用户同时也安装了喜马拉雅，37.2%的得到用户安装了知乎，重合率并不低。

而到了现在，根据易观千帆数据显示，2019月6月-2020年6月一年内，喜马拉雅、知乎整体活跃人数都高于得到APP。

思维造物拟上市的消息让知识付费领域有了新的契机，但是格局还有诸多变数，2020年知识视频风口崛起，知乎、微信视频号、B站等都在发力视频内容，这对知识付费整体趋势都造成了一定的影响，未来赛道的人只会越来越多。

GMV、变现渠道……思维造物的商业逻辑说得通吗？

从公司变现角度而言，思维造物招股书透露的信息，或许没有给知识付费行业带来太多的振奋。

从思维造物的营收结构而言，线上知识服务收入是主要支柱，线下知识收入和电商收入是辅助。

招股书显示，2020年一季度思维造物的线上知识服务收入达到1.05亿元，收入来源是得到APP中的付费课程、听书及电子书等，站整体营业收入占比55%；线下知识服务收入达到6506万元，主要是通过“得到大学”、跨年演讲和知识春晚等线下活动收入，占比34%；电商收入达到1914万元，来自代销图书和相关周边，占比10%。

而这其中作为主力的得到APP，共有319门课程、159名签约讲师、2千余本听书和超过3万本电子书，包括《李翔知识内参》《薛兆丰的北大经济学课》《万维钢·精英日课》《刘润·5 分钟商学院》《吴军·硅谷来信》等热门课程。

但近几年，得到APP出现了GMV增长缓慢的问题。招股书数据显示，2017年至2019年得到APP的付费用户从279万上升至535万，累计增长率超过90%。而在付费用户增长的情况下，得到APP的课程GMV并没有出现大幅增长。

2017年至2018年，得到APP课程GMV从3.5亿上升至3.7亿，但2019年GMV下滑至3.4亿，2020年Q1课程GMV为9390万。

这或许一定程度证明，知识付费背后的商业线路并没有想象中的生命力。将知识作为一款服务产品，“终身教育”的概念十分有说服力，但是碎片化的知识服务无法切实确定用户的有效反馈与产生的正向价值，这就让课程复购率无法保证。

同时知识课程质量与讲师个人知识素养、思维表达等息息相关，得到APP很大程度依赖着罗振宇、薛兆丰等名师IP，这也让得到APP需要付出一定的“名师成本”，付费收益需要进行讲师分成。数据显示，在得到APP上刘润因为《5分钟商学院》2017年至2019年获得了4839万分成。

思维造物本身也并非没有察觉到线上知识服务的漏洞，今年上半年，得到APP给用户的一封信中写到，“2020年初的这场疫情让我们看清了一件事：互联网再强大，也只是人类的一款工具。虚拟世界再精彩，大家也忍受不了长期彼此隔绝的 。一个正常社会，得建立在那种热气腾腾、耳鬓厮磨的现实计划上。”

思维造物本身也在积极进行线下知识服务布局。2015开始，罗振宇就在持续进行跨年演讲等线下活动。招股书显示，跨年演讲从2015年至今已经成为一个知识IP，2019年场单门票收入逾1300万元，除此之外还有来自江小白活动赞助收入的400万元、及直播录播平台的版权费收入等。而这部分收入，与罗振宇个人IP紧密相连。

而思维造物线下的另一个主要业务“得到大学”，从2018年成立到2020年Q1末，得到大学线下校区已覆盖国内11个城市，共开设85个班次，录取学员已超过7000人。学员在逐渐增多，但是得到大学离规模化还有距离。

值得注意的是，招股书中显示，思维造物已经“丧失对少年得到的控制权”，有媒体报道，这个结果是由于罗振宇与少年得到公司董事长张泉灵理念不同，少年得到在张泉灵的运营管理下更贴近K12学科教育平台，与起初罗振宇预想的“建立仅仅靠做题培养不出来的竞争力”的素质教育课程已经不同。而最终的结果，是少年得到将从得到中独立剥离。

近几年提到罗振宇，相关的形容总是围绕着“焦虑”“喧嚣”，公众比起一个“知识服务者”更习惯将他解读为一个精明的商人。而思维造物拟上市，对罗振宇而言或许不是松了一口气，而是新的挑战来临，该焦虑的还得接着焦虑，而对于知识付费领域而言，风口没有消失，资本场的大门被撬开了。