正在筹划定增而处于停牌中的绿地控股（600606.SH），周五晚间发布了一个耐人寻味的资产交易公告。简言之，绿地把旗下的6个商办项目出售给了一支基金，从而迈出了轻资产化的第一步。

未来，将有更多的项目做此处理。将大量持有物业变现，可以支撑绿地的住宅开发，和正在开启的“大金融、大基建、大消费”版图。张玉良为此下了很大的决心，他甚至以其代持的绿地大股东股份作为赌注。

从今年9月开始，绿地就在筹划这次的轻资产交易。其操作手法是，先在绿地金融控股集团旗下成立若干SPV（特殊目的公司），比如上海堃懿、上海懿勋等，然后将旗下的商办项目装入这些公司。首批轻资产化的项目包括西安绿地正大缤纷城、成都绿地国际花都、上海绿地公园广场、南昌绿地中央广场、北京房山缤纷城、上海金天大厦。

然后，绿地将这6家公司99.999%的股权转让给有限合伙基金——上海彤熹投资，股权交易对价为16.97亿元。收购完成后，基金还将提供资金38.46亿元，以清偿这些公司收购绿地项目而产生的应付款。所以，通过这次出售，绿地将总计回笼资金55.43亿元。

上海彤熹基金背后的出资人是一支叫浦银安盛的银行系基金。上海彤熹的总规模达到61.5亿元，投资期限为三年。绿地将项目出售给基金后，仍将负责项目的运营，并在每年向基金公司分配物业运营的净收入1.66亿元。

不难看出，基金投资绿地项目将获得两部分收益，一部分就是这笔运营收入的分成，另一部分就是物业的增值。运营收入的分成并不太高，简单计算一下，这部分收益与总投资相比的年化收益率仅为3%，远远达不到金融机构投资房地产的平均收益水平，所以，这些商办项目能在三年中实现多少增值，是基金能取得多大回报的关键。

物业的增值要到基金退出时才能兑现。三年后，基金可以选择三种方式实现退出——出售物业并分红退出，或者发行REITs退出，或者将LP（有限合伙）的份额转让给新的投资者。

但分析绿地出售的六个项目可以发现，它们基本都才交付不久，刚开始运营或尚未开始运营，而且位置基本位于城市的非核心商务地区，项目的租售面临着不小的挑战。张玉良凭什么能以极低的年收益率和一个物业增值的预期，去说服银行系资金充当接盘侠呢？

绿地公告披露的资料还十分有限，绿地在台面之下，是否还有对基金的收益承诺，尚不明朗。不过，在基金的退出路径上，张玉良让绿地大股东出面进行“兜底”。

公告显示，如果基金无法按照上述三种路径实现退出，那么由张玉良控制的绿地大股东——上海格林兰投资企业（有限合伙）承诺，会接过基金LP的份额。一个通俗的理解就是，如果基金退出遇到困难，绿地的大股东将接手这些项目。

上海格林兰持有绿地控股3,515,804,109股，占比为28.89%。该平台是由1000余名绿地内部职工，通过有限合伙基金的形式出资成立，并由以张玉良为核心的管理层代持这部分绿地股份。在“格林兰”，张玉良是名副其实的“国王”。

上海格林兰本身的资本金并不多，要用现金收购房地产项目可能有不小难度，如果大股东没钱了怎么办？张玉良承诺，如果上海格林兰无力回购，将通过对外融资甚至出售绿地股份的形式来补充现金流。简而言之，张玉良用其代表的绿地大股东身份，为基金的安全退出作了保证。

按绿地停牌前的收盘价17.44元计算，上海格林兰所持有的绿地股份总价值达到613亿元。如此看来，张玉良及其背后的绿地职工持股会，还不至于因为回购几个项目就丧失对绿地的控制权。张玉良更多是希望用大股东的承诺，增加基金出资方对于物业经营前景的良好预期。

在大股东的加持下，绿地采取的是一种态度坚决的轻资产化选择。上市公司本身并未设置回购条款，也意味着，项目出售之后，尽管绿地还提供着运营，但在权属上已不再属于上市公司。

这样的交易安排还在上市公司和大股东之间设置了一条资产流动的通道，交易的公允性会受到一定拷问。不过，包括知名财经作家吴晓波在内的绿地独董们，为这笔交易做了背书，认为交易“有助于盘活公司存量资产，优化公司资产负债结构，未发现其中存在损害中小股东和本公司利益的情形”。

无论是交易和收益安排，还是退出渠道的选择，绿地这次的轻资产尝试，都与万达正在进行的轻资产模式极为相似。

前不久，万达也是采用几乎相同的方式，将旗下15个万达广场项目出售予基金。收益的组成也很相似，租金分成和物业增值。退出渠道也很相似，REITs上市、回购或向第三方转让。不同的是，万达采用的是众筹资金，收益率更高，投资时限更长，并且万达更像是一种“明股实债”的模式，项目还在上市公司的范畴。而绿地的轻资产化则是把项目真正地剥离。

一直以来，中国的商业地产都缺乏成熟的金融体系来支持，各大开发商普遍采用销售物业现金流滚资产的模式，来支撑大型综合体项目的建设和运营。最明显的例子即是万达。而作为规模同样排名前列的绿地，旗下也有着庞大的商办项目。

尤其是绿地引以为傲的超高层项目。目前绿地在全国各地同时施工的超高层项目多达十余个。这些项目的投资体量普遍在百亿以上，而且建设时间很长，无异于一个个体型庞大的吞没现金流的怪兽。在经济周期的波动中，这样的项目风险极大，经济学中称之为“劳伦斯魔咒”。

过去，因为具备发展此类项目的独特优势，绿地极受地方政府欢迎。超高层以及高铁综合体等产品，成为绿地开疆拓土的利器，也是绿地迅速做大规模、跻身一线的关键。然而，业界对于绿地资金链的担忧一刻也未停歇。

轻资产化成为一个极为现实的选择。过去，绿地向各地输送了太多的商场和写字楼，它需要为这些物业找到合适的接盘者，并且回笼资金来促进一家上市公司向投资人更青睐的方向转型。

绿地刚刚剥离了旗下的能源企业云峰集团，目前正在停牌的它，还可能引入新的投资者，并收购一家大型信托公司，实现对金融领域的全面布局。

如今，轻资产的大门已经开启。是否也意味着，在与万科争夺中国房企头把交椅的时候，绿地会更加轻盈自如呢？