作者：摩根大通中国首席经济学家朱海斌

中国2015年三季度GDP同比增长6.9%，好于预期（摩根大通：6.7%，市场平均预测：6.8%），略低于二季度同比增速7.0%。我们的季调流程显示，环比方面，2015年三季度季调折年实际GDP环比增速小幅放缓至7.1%（摩根大通预测：季调折年6.6%环比增幅），而二季度的环比增幅为7.3%。（相对比，2015年三季度官方口径季调折年（非年化）环比增速为1.8%，与二季度持平）。同时，三季度名义GDP同比增幅为6.2%，而二季度为7.1%。

经济活动详细数据走势出现分化。工业产出和固定投资增速在9月均低于预期，零售销售额增速则保持稳定，与预期一致。

以下为详细数据：

· 9月份的工业增加值同比增长5.7%，表现令人失望（摩根大通：5.9%；市场平均 预测：6.0%），而8月份为同比增长6.1%。经季调后，9月份的工业增加值环比小幅增长至0.4%，而8月季调环比增幅为0.1%。

· 主要产品产值（产量）：（1）今年截至9月电力产量同比增长0.1%，而截至8月为0.5%。（2）今年截至9月水泥产量同比下降4.7%，而截至8月为下降5.0%。（3）今年截至9月汽车产量同比下降0.9%，而截至8月为0.5%。（4）今年截至9月粗钢产量下降2.1%，而截至8月为下降2.0%。

· 从国内需求来看，9月份的零售销售额同比增长10.9%（摩根大通及市场平均预测：10.8%），而8月份同比增幅为10.8%。这相当于9月份季调环比增长0.9%，高于8月份1.1%的季调环比增幅。从实际数值来看，9月份零售销售额同比增长10.8%，而8月份为10.4%。

· 2015年前三个季度，按实际数值计算的全国居民人均可支配收入同比增长7.7%（按名义数值计算同比增长9.2%）。细分来看，城镇居民人均可支配收入同比增长6.8%（按名义数值计算同比增长8.4%）。此外，农村居民人均收入同比增长8.1%（按名义数值计算同比增长9.5%），超过了实际城镇居民人均收入和实际GDP增长率。

· 尽管经济增长放缓，劳动力市场的形势依旧保持相对稳定。新增就业岗位已超过全年目标1000万个。调查失业率（不同于官方登记失业率）为小幅下滑至5.2%，2015年上半年为5.1%。

· 固定投资今年截至9月同比增速放缓至10.3%（摩根大通：10.7%；市场平均预测：10.8%），而今年截至前8个月同比增速为10.9%。我们的计算显示，9月份名义固定投资同比增速显著放缓至6.8%，是有相关数据以来最低水平的环比增速（8月为9.2%）。

· 在固定投资领域：（1）今年截至9月制造业投资同比增长8.3%，而截至8月同比增幅为8.9%。我们的计算显示，9月份的制造业投资同比增长4.6%（而8月为7.4%）。（2）今年截至9月的基础设施投资同比增长17.9%，而截至8月同比增长18.2%。我们的计算显示，9月份的基础设施投资同比增速小幅回落到16.3%（8月为18.3%）。特别是，今年截至9月的交通基础设施和建筑投资同比增长15.5%，而截至8月同比增幅为16.5%。今年截至9月水利和环境管理投资同比增长20.3%，而截至8月为19.8%。（3）今年截至9月房地产投资回落至同比增长2.6%，而截至8月同比增长3.5%。我们的计算显示，9月份的房地产投资同比下降2.8%（8月为下降1.2%），是今年内第二次连续下降。

· 从固定投资的前瞻性指标来看，今年截至9月的新开工投资项目总投资同比增长2.8%，而截至8月为同比增长2.7%。我们的计算显示，9月份的新开工投资项目总投资同比增长3.5%（8月同比增长4.6%）。

关于房地产市场：

· 9月份的住宅销售面积同比增加8.8%，而8月份为15.6 %。从销售额来看，9月份的住宅销售额同比增长15.7%，而8月份为31.5%。9月份新房总开工面积开始反弹，同比增长16.7%，而在8月份为同比下降17.6%。

· 1-9月份，房地产开发商筹资总额为9.1万亿元（今年截至9月同比增长0.9%），而在1-8月份的总额为8.0万亿元（今年截至8月同比增长0.9%）。

· 在主要融资来源中，年初迄今预售预付款同比增长4.4%，占9月份总资金的25.2%，按揭贷款年初迄今同比增长18.1%，占总资金的13.3%，自筹资金年初迄今同比下降3.3%，占总资金的41.1%，银行贷款年初迄今同比下降3.6%，占总资金的16.0%。

经济增长前景展望

尽管整体GDP增速超过预期，但需对走势各异的详细数据予以关注。制造业加速下滑的趋势似乎在近几个月内逐渐加剧， 存在过剩产能的行业尤其如此。根据国家统计局数据，制造业实际增速在前两个季度为同比增长6.1%，前三个季度则回落到同比增长6.0%。服务业实际增速在前两个季度内同比增长8.3%，前三个季度为增长8.4%。上半年服务业的强劲增速主要受金融行业增长（与股票市场快速上涨相关）影响，而近期股市调整本应导致服务业放缓。因此，为何服务业在三季度仍能保持强劲增速也带来一些疑惑。

整体而言，鉴于服务业增速将继续超过制造业增速，我们预计“双速经济”现象将持续。今年前三个季度，服务业贡献了GDP的51.4%，制造业则仅为40.6%（去年同期相应比例分别为49.1%和42.7%）。然而，我们预计在未来几个月内，经济增长引擎将出现轮换，因为商品生产活动或将受益于近期政策调整而自11月起回暖，但服务业增速将延续近年来的趋势回到7－8%区间内。

受三季度整体经济增速超预期的影响，我们相应上调全年GDP增速预测。我们保持对四季度GDP季调折年环比增速6.3%的预测，但预期同比增速将升至6.7%（此前为同比增长6.6%）。相应地，2015年全年增速预测目前调整为6.9%（此前为6.8%），2016年全年增速预测为6.6%（此前为6.5%）。

资料来源：国家统计局、摩根大通

资料来源：国家统计局、经摩根大通季节性调整

资料来源：国家统计局、经摩根大通季节性调整

资料来源：国家统计局、摩根大通

资料来源：国家统计局、摩根大通

资料来源：国家统计局、摩根大通

资料来源：国家统计局、摩根大通

资料来源：国家统计局、摩根大通