文|蓝鲸教育

近日，《熊出没》母公司华强方特文化科技集团有限公司向证监会递交了招股书，拟在创业板上市，保荐人为招商证券。并在提交招股书的7日后，获得证监会受理。

此次IPO公开发行新股不超过1.08亿股，计划募资11亿元，主要将用于研发中心建设项目、动漫电影制作项目、品牌建设及推广项目。

事实上，早在7年前，华强方特就开始准备上市，但都以失败告终。这么多年来，独立上市之心不灭。

每年借款利息维持1亿元，但净利润质量较高

华强方特的主营业务是文化科技主题公园和文化内容产品(特种电影及数字动漫)，是国内为数不多的与迪士尼、环球影城有相似业务的文化企业。

在世界前十大主题公园集团中，华强方特目前排名第5，2018年游客人次为4207万。迪士尼、默林娱乐集团、环球影城处于绝对的寡头地位，迪士尼游客人次是华强方特的近4倍。注：迪士尼集团在全球有12家主题公园，分布在美、日、法、中。

有趣的是，在全球游客量前十的主题公园中，华强方特旗下的主题公园并没有入榜，入榜的是上海迪士尼和长隆海洋王国。

国内竞争方面，主要对手包括华侨城、宋城演艺、长隆集团。按照招股书提供的数据显示，华强方特的游客数量比宋城演艺多，但比华侨城少，但这三者总和都没有迪士尼中国多。

其旗下主题公园主要有美丽中国三部曲、特色文化主题公园、原创动漫主题、方特经典主题公司四大系列。目前已建成23个，建设中21个。

数字动漫包括动画片和动漫电影，原创的《熊出没》系列位列中国动漫指数榜第一位，六部《熊出没》电影更是创下27亿元的总票房。在国产动漫电影前十名中占据6席。

在营收构成中，占比最高的是文化科技主题公园运营和创意设计。2016-2018年完成总营收33.53亿元、38.48亿元、43.28亿元，对应净利润7.08亿元、7.46亿元、7.78亿元。

但是，背后却有巨额的政府补助。最近三年分别获得3.5亿元、3亿元、3.3亿元政府补助(计入当期损益的政府补助)，占净利润的36%、37%、39%。也就是说，4成左右的净利润来自于政府的补贴。

从营收增幅来看，文化科技主题公园增幅由2017年的-5.12%变为2018年的21.42%;文化内容由2017年的291.69%暴跌至-17.75%，主要受特种电影增幅(由814.48%变为-39.78%)下滑所致。

毛利率最高的是数字动漫业务，2018年保持在92.12%。

费用方面，2018年增加了广告宣传费用1.1亿元(合计3.4亿元)，投放在央视、江苏永达高铁等媒体。居高不下的还有财务费用，借款利息支出每年维持在1亿元左右。

如果通过经营活动产生的现金流量净额和净利润比值来衡量净利润质量，可以计算出华强方特2016年盈利现金比率为186%，2017年为150%，2018年为247%。净流入的现金流净额明显高于净利润，说明净利润质量高。

“对于像华强方特这样的文化企业来说，投资周期较长，资金需求量较大。所以从财报看得出，利息费用都这么高。对于政府补助，这也是该行业快速发展的重要原因。尤其对于当地政府而言，这种大型项目有里有面，能解决就业和纳税，还能带动旅游业发展。”一位资深业内人士对蓝鲸教育表示。

强势资本运作，深藏多个国企身影

早在2012年，华强方特就曾启动A股上市计划，但因IPO处于停摆期而撤回资料。主板不行，便先迂回转战新三板。

2015年12月，华强方特以“834793”的股票代码在新三板挂牌转让，彼时的辅导券商也是招商证券;随后，公司简称由“华强文化”改名为“华强方特”。

2016年1月，其向14位特定投资者以29元/股发行了4260万股，募集资金总额12.35亿元，扣除各项费用后的净额为12.19亿元。

从这14名投资者名单可以看出，国资背景的投资者有相当重要的地位。例如招商系合计出资3.48亿元;北京中文安赐基金(国务院旗下的中国国新控股持有33%)出资1.45亿元;新华网出资7540万元;广东国资委旗下的恒健创投出资5800万元。值得一提的是，微影时代旗下的中骏微影基金也出资了2610万元。

2017年4月，其再向10名特定对象以16.85元/股发行8679.58万股，此次定增募集资金总额14.62亿元。

此次融资，有7名原有股东追加投资，新增的股东只有三名：华强集团、华强资管(实控人梁光伟控制企业)、无锡微票。认购最多的是华强系，其中华强方特控股股东华强集团，出资高达10.15亿元;华强资管认购2.55亿元。其他股东认购总金额约2亿元。

令很多新三板公司头疼的“三类股东”问题，同样存在于华强方特身上。比如武汉的幼教龙头亿童文教，就因解决不了三类股东问题，而被迫终止上市。截至今年4月，其“三类股东”数量有37家，合计持有1.02%的股份。

招股书中披露的股权结构显示，华强方特实控人为梁光伟，直接持股2.09%，通过华强集团、华强资管、深圳前海华强金融控股间接持有63.64%股份，合计控制65.73%股份。广东国资委旗下恒健投资持有5.52%，招商系持有3.02%，中广系持有1.15%。

从上图还可看出，华强方特还有员工持股平台，共持有46万股，占比约0.05%。

最后，对华强方特而言，真正的核心竞争力是能否产生持续的创意设计能力、拥有大量知识产权的能力及技术转化/工业化生产的能力。如果单从创意设计能力收入来看，最近三年波动很大，不具备持续稳定增长特性。此外，《熊出没》之后的爆品又将什么时候出现，一切还是个未知数。